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PB）の赤字を一定以下にできれば、国債の増加率をGDPの増加率gよりも抑えられるからである。 金利が成長率より低い「良い均衡」シナリオ 標準的な経済学では長期的にはr＞gになるとされるが、オスロ大学のマーカス・ハガドーン教授は2018年の論文で、長期的にr＜gが実現する理論的可能性を示した。また必ずしも近年の世界的低金利の現状を説明しようとするものではないが、以前からさまざまな世代重複（OLG）モデルや不完備市場のモデルでもr＜gの定常状態が実現可能であることは理論的に知られていた。ハガドーン教授のモデルは、国債を保有することで家計が直接に効用を得るモデルであった。国債が直接的な効用をもたらす理由は、国債は民間資産と違って、高い流動性や金融取引における担保価値を持つからである。さらに、国債が高い流動性や担保価値を持つ根本的な理由は、民間部門の不確実性が高いこと、そして、「将来的に、財政再建は実現するだろう」という政府への信認が同時に維持されていることである。 ハガドーン・モデルの定常状態では、実質金利も低く抑えられるので、名目金利rをゼロにするゼロ金利政策を行うと、フィッシャーの関係式により、インフレ率もゼロ付近になる。2％インフレ目標が達成されるまでゼロ金利を続けるとコミットしたことは、日本銀行（日銀）の意図に反して低金利・低インフレをもたらしているのではないか。標準モデルでは、ゼロ金利の継続はインフレをもたらすはずだが、そうならなかったという現実は、r＜gの定常状態が実現していることを示唆している。 ここから、目指すべきシナリオとして次のような「良い均衡」シナリオを考えることができる。まず、市場において財政への信認すなわち「財政再建への期待」が維持されるなら国債は安全資産になるので、民間部門の不確実性が高い経済情勢が続けば、国債は民間資産に比べて高い流動性と担保価値を持つ。結果として、r＜gの状態が維持できる。そのときPBの赤字を一定の値以下にできれば、国債はおよそrの増加率で増え、GDPは成長率gで増えるので、超長期的に国債比率（国債／GDPの比率）は漸減し、財政再建が実現できる。こうして当初の「財政再建への期待」は自己実現する。 現在、われわれは図らずもこの「良い均衡」シナリオに乗りつつあるといえるが、民間部門の不確実性が高い状態が続くとは限らず、財政への信認も維持できるとは限らない。金利が成長率より高くなる（r＞g）ことに備えつつ、財政への信認を維持し続けることが必要だ。そのために次の2つの政策を実施することが求められる。 求められる政策パッケージ 第一の政策は、基礎的財政収支（PB）の赤字の縮小である。正確には、「PBの赤字が増え続けない状態」を実現することである。PBの赤字が有限の値に収まれば、r＜gの下では国債比率は一定の値に収束し、財政は安定化する。 日本経済においてr＜gとなる条件は、市場に財政再建予想が広く共有されていて、かつ、民間部門の不確実性が極端に高い状態が続くことである。これらの条件が満たされなくなれば金利上昇が起き、r＞gになる。 その場合に備えるのが第二の政策、すなわち、「危機対応プラン」をあらかじめ作っておくことである。金利上昇にはさまざまな態様があり得る。民間部門の不確実性が解消して、投資が活発化することで金利が上昇する場合（ファンダメンタルな金利上昇）、経済は成長するので、税収も増え、増税や歳出カットも容易となろう。しかし、それでも債務残高が多いため、財政が危機的な状況に陥る可能性はある。海外要因（海外での紛争、経済危機等）で金利上昇の圧力が高まる場合も、日銀の金融緩和で、円安による景気拡大も見込まれるので、ファンダメンタルな金利上昇と同様の効果を持つ。財政への信認喪失で国債・邦貨からドル等への資本逃避が起きる場合（信認喪失による金利上昇）、急激な国債の投げ売りの圧力が生じる。これに対し日銀が金利を抑えようとマネーの供給を増やすと、インフレが制御不能になる。このような状況になれば財政破綻が現実性を帯びる。「政府はそのような危機を解決できる」という確信を市場が持てるようにしておくことが信認の維持のために必要である。危機対応プランは、実際にはそのようなプランを実行しなくても良い状況（良い均衡シナリオ）を実現することが目的である。しかし、「政府には危機対応プランを実行する意思はない」と市場から見透かされると、信認維持の効果は失われる。 信認維持のための危機対応プラン 教訓となるのは、2002年の金融再生プログラム（いわゆる「竹中プラン」）である。当時は、「不良債権処理を完遂する」という政府の意思への信認を確立することが急務だった。銀行の資産の時価評価の徹底と半強制的な公的資本注入を柱とする竹中プランが発表されると、政府の意思についての疑いは払しょくされ、銀行は自発的に巨額増資と合併再編に動き、不良債権の損失処理を進めた。結果的に竹中プランは大規模に発動されることなく、市場の自発的反応を生んだことで効果を発揮したのである。 同様に、財政危機発生時の対応を定めた危機対応プランは、政府の意思に対する信認確立に大きな効果を持つだろう。プランでは、国債が投げ売りされるような状況での緊急対策として、日銀による国債市場安定化、予算の選択的な執行停止（トリアージ）などを定める必要がある。その後の構造的な財政収支改善の方策も具体化する必要がある。r＞gの状況では、必要な財政収支改善はGDPの14％（約70兆円）に及ぶという研究もあるので、抜本的な財政収支改革が必要となる。そのようなプランをあらかじめ準備することで、プランの実行が不要な「良い均衡」を目指すのである。 付言するなら、これまで政府関係者は、「危機対応プラン」を政府が作ればそのニュースが市場を動揺させ、むしろ財政危機を招来する、と心配していた。だから危機対応プランを公然と議論することは政府内でタブー視されてきた。しかしr＜gの現状においては市場の動揺に過敏になる必要はない。r＜gが続くとき「国債は漸減する」という合理的な期待が形成されている。このとき危機対応プランを政府が発表しても、市場の狼狽はすぐ終息し、「危機対応プランを準備したことは財政の信頼性を高める」という認識が共有されるだろう。 かつて、不良債権処理をめぐっても、政府が乗り出すと市場の恐怖をあおる、という同様の心配があった。しかし竹中プランが銀行不安ではなく金融安定化を招いたことを想起すべきである。 ツイート 2019年12月20日掲載 印刷 この著者の記事 政策で期待は操作できたか 2024年2月26日［新聞・雑誌等への寄稿］ 「債務削減」を経済政策に 2023年10月17日［新聞・雑誌等への寄稿］ 世代間問題は克服できる 2023年6月21日［新聞・雑誌等への寄稿］ 財政と金融の連携 新たに 2023年2月24日［新聞・雑誌等への寄稿］ 長期停滞、対症療法脱却を 2022年10月17日［新聞・雑誌等への寄稿］ コラム・寄稿 コラム Special Report EBPM Report フェローに聞く フェローの連載 世界の視点から 特別コラム 新春特別コラム：2024年の日本経済を読む～日本復活の処方箋 新春特別コラム：2023年の日本経済を読む～「新時代」はどうなる EBPMコラム 新春特別コラム：2022年の日本経済を読む～この国の新しいかたち 新春特別コラム：2021年の日本経済を読む〜コロナ危機を日本経済再生のチャンスに 特別コラム：新型コロナウイルス－課題と分析 新春特別コラム：2020年の日本経済を読む 新春特別コラム：2019年の日本経済を読む 新春特別コラム：2018年の日本経済を読む 新春特別コラム：2017年の日本経済を読む 新春特別コラム：2016年の日本経済を読む 特別コラム：RIETIフェローによるTPP特集 新春特別コラム：2015年の日本経済を読む 新春特別コラム：2014年の日本経済を読む 新春特別コラム：2013年の日本経済を読む 新春特別コラム：2012年の日本経済を読む 特別コラム：東日本大震災ー経済復興に向けた課題と政策 新春特別コラム：2011年の日本経済を読む 新春特別コラム：2010年の日本経済を読む 新春特別コラム：2009年の日本経済を読む 新春特別コラム：2008年の日本経済を読む (2008年1月) 新春特別コラム：2007年の日本経済を読む RIETIフェローが見る瀋陽総領事館事件 RIETIフェローによるWTO新ラウンド特集 新聞・雑誌等への寄稿 特別企画 経済産業ジャーナル 情報発信 ニュースレター 更新情報RSS配信 Facebook X YouTube 研究テーマ プログラム (2024-2028年度) プログラム (2020-2023年度) プログラム (2016-2019年度) プログラム (2011-2015年度) 政策研究領域 (2006-2010年度) 経済産業省共同プロジェクト プロジェクトコンテンツ 調査 フェロー（研究員） 論文 ディスカッション・ペーパー（日本語） ディスカッション・ペーパー（英語） ポリシー・ディスカッション・ペーパー（日本語） ポリシー・ディスカッション・ペーパー（英語） テクニカル・ペーパー（日本語） テクニカル・ペーパー（英語） ノンテクニカルサマリー 英文査読付学術誌等掲載リスト Research Digest 政策分析論文 調査レポート 論文検索サービス 出版物 RIETIブックス（日本語） RIETIブックス（英語） 通商産業政策史 著者からひとこと RIETI電子書籍 年次報告書・広報誌（RIETI Highlight） その他出版物（日本語） その他出版物（英語） イベント シンポジウム ワークショップ BBLセミナー 終了したセミナーシリーズ データ・統計 JIPデータベース R-JIPデータベース CIPデータベース JLCPデータベース 日本の政策不確実性指数 産業別名目・実質実効為替レート AMU and AMU Deviation Indicators JSTAR（くらしと健康の調査） RIETI-TID 長期接続産業連関データベース マイクロデータ計量分析プロジェクト 海外直接投資データベース ICPAプロジェクト リンク集 コラム・寄稿 コラム Special Report EBPM Report フェローに聞く フェローの連載 世界の視点から 特別コラム 新聞・雑誌等への寄稿 特別企画 経済産業ジャーナル RIETIについて 個人情報保護 ウェブアクセシビリティ方針 RIETIウェブサイトについて サイトマップ ヘルプ お問い合わせ 経済産業省 独立行政法人経済産業研究所（法人番号 6010005005426） 当サイト内の署名記事は、執筆者個人の責任で発表するものであり、経済産業研究所としての見解を示すものでは有りません。掲載している肩書や数値、固有名詞などは、原則として初掲載当時のものです。当サイトのコンテンツを転載される場合は、事前にご連絡ください。 "ページの先頭へ戻る